Faktorsko investiranje v praksi za evropske vlagatelje

V prejšnjih poglavjih smo razložili, kaj faktorji sploh so in zakaj jih akademske raziskave že desetletja opisujejo kot vire dolgoročnega donosa. Zdaj pa pride tisti del, ki ga večina vodnikov preskoči: kako se evropski vlagatelj te ideje dejansko dotakne. Ameriški članki govorijo o skladih in računih, ki jih pri nas pogosto sploh ne moremo kupiti, in v ozadju tiho predpostavljajo dolar kot domačo valuto. Slovenski in širše evropski vlagatelj se giblje v drugačnem svetu, v svetu skladov UCITS, evra in davčnih pravil, ki obrat portfelja kaznujejo bolj, kot si marsikdo misli. To poglavje je zato namenjeno izvedbi, ne teoriji.

Kaj sploh lahko kupimo: skladi UCITS

UCITS je evropski regulativni okvir za naložbene sklade, namenjene širši javnosti. V praksi to pomeni, da kot evropski vlagatelj večinoma kupujete sklade, ki temu okviru ustrezajo, in da vam mnogi ameriški skladi enostavno niso dostopni, deloma zaradi razlik v dokumentaciji, ki jo zahteva evropska zakonodaja. To ni slabo, prej obratno: okvir prinaša razmeroma visoko raven zaščite vlagatelja in preglednosti.

Za faktorsko investiranje to pomeni, da imate na voljo lepo izbiro skladov, ki ciljajo na posamezne faktorje (vrednost, kakovost, majhna podjetja, nizka nihajnost, momentum) ali jih združujejo v večfaktorske sklade. Pogosto jih boste srečali pod oznako "smart beta", kar je tržno ime za pravila, ki podjetja v sklad ne uvrstijo zgolj po velikosti, ampak po izbranih značilnostih.

Omejitve so resnične in jih je pošteno povedati. Ponudba evropskih faktorskih skladov je ožja kot ameriška, nekateri faktorji so pokriti slabše, stroški upravljanja so pri faktorskih skladih praviloma nekoliko višji kot pri navadnem širokem indeksnem skladu, manjši ali bolj specializirani skladi pa imajo lahko skromnejši obseg sredstev in širši razmik med nakupno in prodajno ceno. Nič od tega faktorskega pristopa ne izniči, a vse to znižuje neto rezultat in sodi v izračun, preden se odločite.

Kje na svetu: globalno proti regionalni izpostavljenosti

Drugo vprašanje je, kateri del sveta naj faktorski sklad sploh pokriva. Tu se odločate med globalno izpostavljenostjo (razviti svet kot celota, pogosto z dodanimi nastajajočimi trgi) in ožjimi regijami: samo ZDA, samo Evropa, samo nastajajoči trgi.

Logika faktorjev je v osnovi globalna. Vrednostne, kakovostne in podobne premije so raziskovalci našli v mnogih državah in obdobjih, ne le v Ameriki. Zato je za večino ljudi globalni faktorski sklad bolj smiseln privzetek kot stava na eno samo regijo. Globalno razpršeni ste tako po faktorjih kot po državah, in ne izpostavite se tveganju, da bo prav vaša izbrana regija celo desetletje zaostajala.

Regionalna izpostavljenost ima svoje mesto, a kot zavestna odločitev, ne po naključju. Slovenski vlagatelj ima na primer pogosto že tako velik del premoženja vezan na domače gospodarstvo, nepremičnino, plačo, morda podjetje, zato dodatno kopičenje evropskega tveganja ni vedno modro. Ameriški trg je v globalnih indeksih močno zastopan, kar je hkrati odraz njegove velikosti in koncentracija, ki se je velja zavedati. Nastajajoči trgi lahko ponudijo drugačen profil donosa, a z večjo nihajnostjo. Pri vsem tem velja preprosto vodilo: regijo izberite, ker razumete, zakaj, in ne zato, ker je nedavno dobro kazala.

Valuta: osnovna izpostavljenost proti valuti trgovanja

Tu se mnogi zmedejo, zato počasi. Sklad ima valuto, v kateri z njim trgujete (recimo evro na ljubljanski ali nemški borzi), in ima osnovno valutno izpostavljenost, torej valute podjetij, ki jih dejansko drži. To dvoje ni isto.

Primer. Kupite globalni faktorski sklad, ki kotira v evrih. Velik del podjetij v njem je ameriških, japonskih, britanskih. To, da ste plačali v evrih, vas niti malo ne zaščiti pred nihanjem dolarja ali jena. Če dolar pade proti evru, vrednost vaše naložbe v evrih pade, čeprav so ameriška podjetja v dolarjih morda celo pridobila. Valuta trgovanja je le obleka, izpostavljenost je telo pod njo.

Nekateri skladi ponujajo različico z zaščito pred valutnim tveganjem (oznaka "hedged"). Ta poskuša izničiti nihanje tujih valut proti vaši domači valuti. Zaščita ni zastonj: prinaša dodatne stroške, ki se sčasoma seštejejo, in v praksi ni nikoli popolna. Za dolgoročnega delniškega vlagatelja je valutno nihanje pogosto le še eden od virov nihajnosti, ki se čez leta deloma izravna, zato veliko ljudi pri svetovno razpršenih delnicah zaščite ne uporablja. Pri obveznicah, kjer naj bi bilo nihanje manjše, je razmislek o zaščiti pogosteje upravičen. Kaj je v vašem primeru smiselno, je odvisno od vaše časovne perspektive in od tega, koliko nihanja prenesete, kar je natanko vprašanje za posvet, ne za splošno pravilo iz vodnika.

Davek in obrat: tihi davek na premetavanje

Faktorski skladi se po naravi bolj premetavajo kot navadni indeksni. Da sklad ostane "vrednosten" ali "kakovosten", mora redno izločati podjetja, ki teh meril ne izpolnjujejo več, in dodajati nova. Temu pravimo obrat portfelja. Višji obrat pomeni več trgovanja, kar znotraj sklada povzroča stroške, navzven pa lahko pogosteje sproža obdavčljive dogodke, odvisno od tega, ali sklad dobičke izplačuje ali ponovno nalaga in kako je urejena vaša davčna situacija.

Zakaj to za faktorske strategije šteje bolj kot drugod? Ker je faktorska premija, ki jo lovite, pogosto razmeroma skromna v primerjavi s celotnim donosom trga. Če del te premije pojeta obrat in davek, vam lahko ostane bistveno manj, kot kaže surova zgodovinska številka faktorja. Donos na papirju in donos v vašem žepu nista isto, razlika med njima pa se imenuje stroški in davki.

Praktično za bralca to pomeni dvoje. Prvič, pri izbiri sklada poglejte tudi obrat in skupne stroške, ne le obljubljene faktorske izpostavljenosti. Drugič, ne premetavajte še sami vrh tega: pogosto preskakovanje med faktorskimi skladi, ker je eden nedavno zaostal, doda lasten obrat in davek na že tako občutljivo strategijo. Donosi, obresti, dividende in kapitalski dobički so praviloma obdavčeni; podrobnosti obravnava poglavje o davkih.

Faktorji v strokovno upravljanem portfelju

En sam faktorski sklad je tog. Kupite ga in držite tisto, kar pravila sklada določajo, z vsemi togostmi tega pravilnika. Znotraj strokovno upravljanega portfelja pa lahko upravljavec faktorje uporablja prožneje: kombinira jih med seboj, uravnava njihovo medsebojno utež, upošteva njihovo prepletanje (recimo da se vrednost in kakovost lepo dopolnjujeta), in vse skupaj umešča v širši okvir tveganja in stroškov. To ni nujno boljše za vsakogar, je pa drugačno orodje, z več vzvodi in z disciplino, ki jo en sam sklad iz police težko ponudi.

Prav tak sistematičen, na pravilih in raziskavah utemeljen faktorski pristop v okviru upravljanja premoženja izvajamo tudi v JonatanMars Invest, vselej pod vodstvom človeka, ki proces nadzira. To omenjam zato, ker je to ena od poti do faktorske izpostavljenosti, ne kot obljubo: noben pristop ne odpravi tveganja in nihče ne more jamčiti donosov.

Kdaj faktorsko investiranje ni primerno

Pošteno je povedati tudi to, da faktorsko investiranje za marsikoga ni prava izbira. Faktorji delujejo dolgoročno in z bolečimi vmesnimi obdobji. Vrednostni faktor je znal zaostajati cela leta, preden se je obrnil, in prav v takih obdobjih ljudje obupajo, navadno v najslabšem trenutku.

Zato faktorsko investiranje ni primerno, če imate kratek časovni okvir in boste denar potrebovali čez nekaj let, saj premija nima časa, da se pokaže. Ni primerno, če veste, da boste ob več letih zaostajanja za navadnim trgom popustili in prodali, ker je takrat disciplina vse. In ni primerno, če iščete predvsem preprostost: kadar potrebujete eno samo, mirno odločitev brez razlaganja in spremljanja, je širok, poceni globalni indeksni sklad popolnoma spoštljiva izbira in pogosto modrejša od pol razumljene faktorske strategije. Faktorji niso znamenje resnosti, le eno od orodij.

Predlagana lestev implementacije

Če se za faktorje vseeno odločite, jih dodajajte postopno, v koraku, ki ustreza vašemu znanju in potrpljenju.

Začetnik naj najprej zgradi temelj: en sam, širok, globalno razpršen indeksni sklad z nizkimi stroški. To je celoten portfelj za marsikoga in dober temelj za vse ostale.

Vmesni vlagatelj, ki temelj že ima in razume, kaj počne, lahko k temu globalnemu skladu doda zmeren nagib k enemu dobro raziskanemu faktorju, najpogosteje h kakovosti ali vrednosti. Globalni sklad ostane jedro, faktorski nagib je dodatek, ne celota.

Napredni vlagatelj se lahko loti večfaktorskega portfelja, ki zavestno kombinira več faktorjev hkrati. Tu je odločilna disciplina uravnoteženja: po vnaprej določenem pravilu redno vračate uteži k ciljnim deležem in vztrajate skozi obdobja, ko kak faktor zaostaja. Brez te discipline večfaktorski portfelj ni napredek, le bolj zapleten način, kako prodajati v slabem trenutku.

Lestvica ima eno samo sporočilo: na vsaki stopnički ostanite tako dolgo, da jo zares razumete in udobno prenašate njena nihanja, šele nato stopite više. Hitenje navzgor je pogostejši vir škode kot napačna izbira faktorja.

Pogoste napake

• Lov za nedavno najuspešnejšim faktorjem in preskakovanje med skladi, kar doda obrat, stroške in davek ter pogosto pomeni nakup po vrhu.
• Pozaba na valutno izpostavljenost: zmotno prepričanje, da nakup v evrih pomeni odsotnost tujega valutnega tveganja.
• Gledanje le na faktorsko obljubo in spregled skupnih stroškov, obrata in obsega sklada.
• Faktorski nagib brez trdnega, široko razpršenega jedra, torej zapleten portfelj brez temelja.
• Opustitev strategije po nekaj letih zaostajanja, torej prodaja prav takrat, ko bi disciplina največ štela.

Pravilo in kontrolni seznam

Faktorsko investiranje je orodje za potrpežljive, ne bližnjica za nestrpne: dodajte ga postopno, na trdnem globalnem temelju, s pozornostjo na stroške, valuto in davek, ter z disciplino, da vztrajate skozi obdobja zaostajanja.

• Imam širok, poceni, globalno razpršen temelj, preden dodajam faktorje.
• Razumem, na kateri faktor ciljam in zakaj, ne lovim le nedavnega zmagovalca.
• Preveril sem skupne stroške, obrat in obseg sklada, ne le faktorsko oznako.
• Vem, kakšna je osnovna valutna izpostavljenost, ne le valuta trgovanja.
• Imam vnaprej določeno pravilo uravnoteženja in iskreno presodim, ali bom vztrajal skozi več let zaostajanja.